El mercado de deuda pública local ha venido exhibiendo una reducción casi sistemática en las tasas de los títulos de largo plazo durante los últimos seis meses. Estas valorizaciones se han materializado en un contexto en el que, a nivel externo i) persiste la incertidumbre acerca de la recuperación económica de las economías desarrolladas y de su incidencia sobre los mercados financieros y, a nivel local ii) persisten las presiones inflacionarias, iii) la política monetaria se ha tornado restrictiva y iv) las agencias calificadoras de riesgo han prendido ciertas alarmas sobre la eventualidad de un downgrade en la calificación soberana.
Estos factores, que bien deberían presionar desvalorizaciones en los títulos de deuda, han sido sin embargo sobre compensados por algunos elementos externos asociados a: (i) la alta liquidez mundial y (ii) al mayor apetito por activos de deuda en economías emergentes (dados los mayores retornos relativos), los cuales han terminado generando las recientes valorizaciones.
En efecto, el aumento de la demanda de TES de largo plazo por parte de agentes internacionales ha sido uno de los principales factores que explican las reducciones de las tasas de los TES de largo plazo. La información recientemente publicada por el Ministerio de Hacienda sobre los tenedores de TES muestra como la participación de los agentes extranjeros superó 22% en agosto, una cifra sin precedentes en los últimos años. En este contexto, las tasas de los TES con vencimiento en 2024, que ya en agosto habían descendido a niveles promedio de 7,1%, cayeron a niveles de 6,9% en la segunda semana de septiembre, cerca de 220 puntos básicos (pbs) por debajo de los registros de principios de año, en torno a 9%.
Si bien es posible que esta tendencia se revierta en el corto plazo debido a i) la incertidumbre sobre el trámite y el alcance de la reforma tributaria, ii) las expectativas sobre el posible incumplimiento de la meta de inflación para 2017, y (iii) el inicio de la normalización monetaria en Estados Unidos, no se prevén mayores desvalorizaciones en los tramos medios-largos de la curva en el corto plazo. De hecho, como bien lo señaló recientemente la Asociación Bancaria, las condiciones de liquidez a nivel mundial, los mayores rendimientos relativos en los mercados de deuda a favor de los emergentes y la recuperación gradual de las cotizaciones de petróleo, actuarían como mitigantes de los eventuales choques adversos en los mercados de deuda pública.
No podemos pasar por alto, sin embargo, que estas condiciones atractivas para el inversionista extranjero, derivadas particularmente de alta liquidez mundial y las bajas tasas de rentabilidad (incluso negativas) en los activos de deuda de las economías desarrolladas, obedece a factores transitorios que tenderán a normalizarse en los próximos años. El verdadero reto del mercado local consiste, en este contexto, en solucionar los desbalances estructurales que hoy exhibe nuestra economía, de manera que el atractivo local empiece a tener un mayor soporte en factores estructurales y no en coyunturas favorables y temporales de los mercados financieros internacionales.
Corregir el desbalance en cuenta corriente, así como el desequilibrio en materia fiscal, se vuelve imperativo en este propósito. Los avances en materia de infraestructura y competitividad (que son los que garantizarán incrementos en nuestros ritmos de crecimiento potencial), y una mayor sostenibilidad fiscal serían piedras angulares para una confianza inversionista sostenida.
La reforma tributaria, hay que reiterarlo, se presenta sin duda como una gran oportunidad en esta materia. Del alcance de esta reforma en términos de eficiencia de recaudo tributario, progresividad y transparencia, dependerá no solo la calificación de los títulos soberanos sino el grado de inversión y la sostenibilidad fiscal del país en los próximos años. Mantener nuestro atractivo inversionista, haciéndolo un elemento sólido y sostenido, continúa siendo uno de nuestros grandes retos.